بعد فشل مجلس الشيوخ الأمريكي في تمرير قانون CLARITY، تحركت هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC) وهيئة تداول السلع الآجلة (CFTC) بسرعة لملء أجزاء من الفراغ التنظيمي لأسواق العملات المشفرة. وفي اليومين التاليين، أعلنت SEC عن إعفاء لمدة خمس سنوات مرتبط بـ«رموز الأسهم»، بينما حددت CFTC اتجاهًا منفصلًا يهدف إلى تقليل بعض أعباء الامتثال لشركات برمجيات العملات المشفرة.
وبعيدًا عن موجة وضع القواعد الفورية، فإن السؤال الأكبر للمشاركين في السوق هو مدى استقرار هذه الأطر الجديدة. وقد أشار مراقبو الصناعة إلى تحولات قانونية حديثة قد تجعل قواعد الوكالات أسهل في الطعن أمام المحاكم — وإلى احتمال أن تعيد الإدارات المستقبلية تشكيل النهج التنظيمي.
النقاط الرئيسية
- تحركت SEC نحو تنظيم سوق الرموز بإعفاء لمدة خمس سنوات لإصدار وتداول رموز الأسهم بعد فشل تصويت CLARITY.
- قدمت SEC أيضًا توضيحًا تفسيريًا بشأن عدة موضوعات، بما في ذلك عمليات إعادة شراء الرموز ووضع رموز التخزين السائل.
- اقترحت CFTC تغييرات من شأنها إنشاء فئة تسجيل «سوق الأصول المشفرة» والسماح للبورصات المسجلة بتقديم التداول بالرافعة المالية.
- يحذر خبراء قانونيون من أن القواعد التنظيمية قد تكون عرضة للإلغاء والطعون القضائية، خاصة بعد التغييرات الكبرى في مبادئ المحكمة العليا في 2024.
- قد تساعد الإرشادات مثل الأسئلة الشائعة الصادرة عن SEC في التخطيط للامتثال، لكنها ليست مثل التشريع الملزم أو وضع القواعد الرسمي.
الجهات التنظيمية تتسابق لصياغة الأطر بعد فشل CLARITY
مع عدم تمكن CLARITY من تأمين المرور، تحركت SEC وCFTC لوضع قواعدهما وإرشاداتهما الخاصة لأجزاء من منظومة العملات المشفرة. وبعد يومين من فشل تصويت مجلس الشيوخ، قدمت SEC إعفاءً لمدة خمس سنوات يسمح بإصدار وتداول رموز الأسهم.
كانت جهود الترميز تتقدم بالفعل جنبًا إلى جنب مع هذه التطورات. ووفقًا لتقارير مشار إليها في المقال المصدر، دخلت OXK في شراكة مع ICE لجلب التداول إلى 63 سهمًا مدرجًا في بورصة نيويورك. وبالتوازي، أطلقت Securitize التداول على السلسلة لـ12 سهمًا أمريكيًا، وتم إبراز عروض «Securitize Stocks» الخاصة بها على أنها تشمل أسماء كبرى مثل Apple وNvidia وMicrosoft، مع وصف الإطلاق في بيان PR Newswire: Securitize launches global onchain trading of US stocks with security entitlements.
كما أصدرت SEC إرشادات تهدف إلى توضيح أن إعادة شراء رمز لا تجعله تلقائيًا ورقة مالية، وأن رموز التخزين السائل ليست أوراقًا مالية. وبشكل منفصل، اقترحت الوكالة قواعد جديدة تتعلق بحفظ الأصول المشفرة.
مسار CFTC: إعفاء تسجيل البرمجيات وفئة سوق جديدة
بينما شمل تركيز SEC آليات إصدار الرموز وقواعد الحفظ، استهدف نهج CFTC تعديل توقعات التسجيل عبر جانب المشتقات وهيكل السوق في تنظيم العملات المشفرة.
ووفقًا للمقال المصدر، تحركت CFTC لإعفاء بعض مزودي برمجيات العملات المشفرة من متطلبات التسجيل. كما اقترحت فئة تسجيل جديدة لما أسمته «سوق الأصول المشفرة»، وأشارت إلى نية السماح للبورصات المسجلة بتقديم التداول بالرافعة المالية.
بالنسبة لمشغلي السوق، تهم هذه التغييرات لأن فئات التسجيل تحدد التراخيص التي تحتاجها المنصة، والمنتجات التي يمكنها تقديمها، وكيف تقيّم الجهات التنظيمية الامتثال. ويمكنها أيضًا التأثير على سرعة قرار الشركات بالتوسع في ولايات قضائية جديدة أو خطوط منتجات جديدة — لا سيما في مجالات مثل الرافعة المالية، حيث يكون ملف المخاطر أعلى وتكون حماية المستهلك عادة أكثر صرامة.
لماذا أصبح الاستدامة — وليس الاتجاه فقط — المخاطر المركزية
حتى مع تحرك الجهات التنظيمية إلى الأمام، هناك عدم يقين بشأن المدة التي سيستمر فيها أي إطار جديد لـSEC أو CFTC. وقد أثار بعض العاملين في الصناعة مخاوف من أن القواعد التنظيمية قد تكون «مبنية على رمال متحركة»، خاصة إذا حدت قرارات المحاكم المستقبلية من هامش حركة الوكالات أو إذا أعادت الإدارات النظر في الأولويات التنظيمية.
ويعزو المقال المصدر تحذيرًا إضافيًا إلى TD Cowen، مشيرًا إلى أن قواعد الوكالات يُنظر إليها على أنها أسهل في الإلغاء. كما يشير إلى مثال من التحول التنظيمي الأوسع بعد حقبة غاري غينسلر، حيث قيل إن قواعد أُزيلت بواسطة مفوضين عُيّنوا في عهد الرئيس Trump.
كما شدد خبراء قانونيون في المصدر على أن استقرار وضع القواعد أصبح معقدًا بسبب تطورات المحكمة العليا. ويستشهد المقال بقرار للمحكمة العليا في 2024 يؤثر على مقدار التقدير الذي تمنحه المحاكم لتفسيرات الوكالات. وفي هذا السياق، يوضح النقاش أن التحول المذهبي بعيدًا عن تقدير على غرار شيفرون يمكن أن يجعل من المرجح أن تطبق المحاكم التفسير القانوني بشكل مستقل بدلًا من الرجوع إلى قراءة الوكالة.
ما قد تعنيه مبادئ المحاكم وممارسات الوكالات لقواعد العملات المشفرة
لاستكشاف كيف قد تؤثر المبادئ القانونية على وضع قواعد SEC وCFTC، يتضمن المقال المصدر محادثة محررة مع يوري بريسوف من D&A Partners. وتؤطر تعليقاته موضوعين مترابطين: سلطة الوكالات في إنشاء القواعد وتفسيرها، ومدى سهولة أن تلغي المحاكم تلك القواعد اعتمادًا على الأساس القانوني المستخدم.
وفي مسألة ما إذا كان من المفترض أن تنشئ الوكالات قواعد، يرى بريسوف أن سلطة SEC في وضع القواعد مستمدة من قانونها التمكيني بموجب قانون بورصة الأوراق المالية لعام 1934. كما يصف الدور التنظيمي لـSEC بأنه صُمم لتكييف قوانين الأوراق المالية العامة مع التقنيات الجديدة عند ظهورها.
ومع ذلك، يشير أيضًا إلى أن قدرة الوكالة على عكس مسارها — مثل تفسير القانون بشكل مختلف عن SEC عيّنتها إدارة سابقة — لها حدود عملية وقانونية. ووفقًا لبريسوف، يمكن الطعن أمام المحاكم في اللوائح التي تفرض أعباء اقتصادية غير متناسبة أو تفتقر إلى أساس قابل للدفاع. ويستشهد بالطعن الناجح لمجتمع الأعمال في «Business Roundtable vs SEC» كمثال على كيفية إلغاء التفسيرات التنظيمية.
وتتناول المحادثة أيضًا تأثير قرار المحكمة العليا لعام 2024 بإلغاء شيفرون. ويرى بريسوف، كما ورد في المصدر، أن المحاكم قد لا تعتمد بعد الآن بنفس القدر على تفسيرات الوكالات عندما تكون القوانين غامضة. وبدلًا من ذلك، ينبغي للمحاكم تطبيق معايير قانونية أسبق، بما في ذلك تلك المستمدة من اختبار Howey، باستخدام استدلالها الخاص.
ويجادل بريسوف كذلك بأن إلغاء القواعد بعد اعتماد المشاركين في السوق على أطر جديدة ليس مجرد مسألة تقدير من قبل جهة تنظيمية قادمة. ويصف نهج «IRAC» — القضية، القاعدة، التحليل، الاستنتاج — كاختصار للحاجة إلى تبرير التغييرات بمنطق شفاف واستدلال اقتصادي وتفسيرات مدعومة بالبحث.
الإرشادات والأسئلة الشائعة وإعادة شراء الرموز: مفيدة — لكنها لا تساوي القانون
من أكثر القضايا التشغيلية الفورية التي يثيرها المصدر كيفية تعامل الشركات مع إرشادات SEC التي توضح تصنيف المنتجات دون الاعتماد على تغيير تشريعي كامل للقواعد.
يسلط المقال الضوء على أن SEC أصدرت سؤالًا شائعًا يشير إلى أن شركة عملات مشفرة تشتري رمزها الخاص لا تحوّل الرمز بالضرورة إلى ورقة مالية. وردًا على ذلك، يقول بريسوف إن اتباع إرشادات أنشأها من «يعرفون ما يقولون» قد يترك الشركات في وضع امتثال أكثر أمانًا، لكنه يشدد على أن الأسئلة الشائعة ليست تشريعًا. وفي تصوره، تعمل الأسئلة الشائعة أشبه بتفسير من الموظفين — مشابه لدليل — ولا تحمل نفس سلطة القواعد المعتمدة رسميًا.
ويشير أيضًا إلى أن SEC يمكنها إعادة كتابة إرشادات الموظفين بشكل متكرر، مشيرًا إلى إعادة كتابة بعد أسبوع ورد ذكرها في المصدر بعد تعليقات المستشار القانوني لـa16z حول ثغرة متصورة.
وبالنسبة للمطورين ومصدري الرموز، فإن التمييز حاسم: يمكن للسؤال الشائع أن يقلل عدم اليقين على المدى القصير، لكنه قد يتغير أيضًا مع أولويات الإنفاذ أو التفسيرات القانونية. وهذا يجعل من المهم للشركات التعامل مع الإرشادات كمدخل مخاطر ديناميكي، وليس كعقد دائم مع الجهات التنظيمية.
والنقطة الأوسع لبريسوف، كما ينعكس في المقال المصدر، هي أنه إذا أرادت الوكالات تشديد التفسيرات أو عكسها، فعليها مع ذلك شرح منطقها والدفاع عنه أمام التدقيق القانوني. وبالنسبة للمشاركين في السوق، يعني ذلك مراقبة ليس فقط ما تقترحه الجهات التنظيمية، بل كيف تستجيب المحاكم وما إذا كانت الوكالات قادرة على إثبات منطقها في بيئة التقدير المعدلة.
وبالنظر إلى الأمام، فإن السؤال الرئيسي لأسواق الرموز هو ما إذا كانت أطر SEC وCFTC الجديدة ستثبت مرونتها في المحاكم وما إذا كان الوضوح القائم على الإرشادات سيتحول إلى قواعد مستقرة ودائمة يمكن للمنصات البناء عليها بثقة.
نُشر هذا المقال في الأصل بعنوان Can SEC and CFTC Crypto Rules Be Overturned? Legal Opinion على Crypto Breaking News – مصدرك الموثوق لأخبار العملات المشفرة وأخبار البيتكوين وتحديثات البلوكشين.